События и мнения

Общая проблематика регулирования выпуска и реструктуризации облигаций с точки зрения правовой защиты физического лица

Май 2021г. ознаменовался дефолтами сразу двух эмитентов – ООО «Дядя Денер» и ООО «Каскад». Эмитенты идут опережающими темпами в статистике дефолтов на 2021г., а владельцы облигаций, вновь столкнувшись с дефолтами, задаются вопросом: кто за это ответит и кто защитит наши права? Многие участники рынка, которые наблюдают за работой некоторых организаторов, ПВО и рейтинговых агентств, отмечают схожие сценарии действий и приходят к неутешительным выводам о том, что зачастую в этих сценариях намеренно заложен негативный исход для владельцев облигаций. Ассоциация владельцев облигаций провела цикл встреч своих членов, где были обсуждены многие проблемы рынка облигаций, в том числе и правовые аспекты. В настоящей заметке приведена часть соображений, касающихся правового регулирования выпуска и реструктуризации облигаций.

С 1 июля 2014 г. вступила в силу гл. 6.1 Федерального закона от 23 июля 2013 г. №210-ФЗ «О рынке ценных бумаг» (далее - Закон о рынке ценных бумаг), которая ввела ранее неизвестные отечественному правопорядку институты представителя владельцев облигаций и общего собрания владельцев облигаций. Обязанность в предусмотренных законом случаях назначения ПВО возникла 1 июля 2016 г. Как следует из пояснительной̆ записки к законопроекту, которым была введена указанная глава, появление ОСВО и ПВО нацелено на «создание дополнительных механизмов, направленных на защиту прав владельцев облигаций», а также на «выработку владельцами облигаций единого решения по вопросам, связанным с исполнением обязательств по облигациям». В Проекте Концепции развития законодательства о ценных бумагах и финансовых сделках введение указанных институтов обусловлено необходимостью защиты прав инвесторов (владельцев облигаций).
Благие намерения законодателя на практике обернулись во многих случаях ухудшением положения владельцев облигаций, а сама облигация из консервативного инструмента превратилась в довольно рисковый актив, привлекательность которого будет зависеть, в том числе, и от законодательного регулирования той инфраструктуры, которая создана вокруг выпуска и обращения облигаций. Для многих держателей облигаций, а среди них все больше и больше физических лиц, аббревиатура ОСВО расшифровывается как «обесценивание собственных вложений в общество», а ПВО - «представитель владельцев общества». Ни для кого не секрет, что за годы существования ОСВО и ПВО можно по пальцам одной руки сосчитать те случаи, когда ПВО и ОСВО действительно использовали для достижения тех благих целей, которые в них были заложены законодателем. В остальных же случаях ПВО не защищал интересы владельцев облигаций и не обращался в суд, а ОСВО принимало такие решения, которые с экономической точки зрения не поддавались никакому обоснованию. Дискредитация этих институтов продолжается со стороны недобросовестных участников рынка и по сей день.
Для появления определенной культуры в размещении и реструктуризации облигаций необходимо обозначать проблемы, которые в настоящее время имеются. К ключевым проблемам можно отнести:
  1. Отсутствие требований (такие как лицензирование, СРО, страхование) к деятельности организаторов выпусков облигаций.
  2. Отсутствие в решении о выпуске облигаций дополнительной компетенции ОСВО или дополнительных обязанностей ПВО.
  3. Отсутствие культуры работы ПВО над выявлением обстоятельств, которые могут повлечь за собой нарушение прав и законных интересов владельцев облигаций.
  4. Возможность голосовать на ОСВО аффилированным лицам.
  5. Отсутствие презумпции доказывания преимуществ предложенной эмитентом реструктуризации.
  6. Возможность ОСВО принимать решения по тем правам, которые были реализованы только одним владельцем облигаций.
  7. Возможность распространять решение ОСВО на тех владельцев облигаций, которые обратились в суд.
  8. Возможность компаний с конфликтом интересов быть ПВО у эмитента.
  9. Отсутствие возможности в решении о выпуске облигаций предусматривать иной порядок голосования, отличный от указанного в законе.
Какие у Ассоциации владельцев облигаций существуют предложения для решения указанных проблем:
  1. Более строгий контроль ЦБ РФ за деятельностью организаторов, в том числе возможное установление правил возмещения убытков в случае введения инвесторов в заблуждение.
  2. Для защиты прав инвесторов возможно использовать правовой механизм по определению большего числа обязанностей у ПВО перед владельцами облигаций. Эту возможность предоставляет пп.1 и пп.9. п.11 ст.29.1 Закона о рынке ценных бумаг либо через указание на такие дополнительные обязанности в решении о выпуске облигаций, либо через возложение таких обязанностей на ПВО через решение ОСВО (пп.8 п.1 ст.29.7 Закона о рынке ценных позволяет ОСВО принимать решения по вопросам, которые указаны в решении о выпуске ценных бумаг). Использование этого механизма может обязывать ПВО совершать точные и конкретные действия, вплоть до предоставления владельцам облигаций ежедневного отчета о мониторинге информационных ресурсов на предмет наличия в них информации, которая будет негативно влиять на показатели эмитента.
  3. В соответствии с пп.2 и пп.9. п.11 ст.29.1 Закона о рынке ценных бумаг ПВО обязан выявлять обстоятельства, которые могут повлечь за собой нарушение прав и законных интересов владельцев облигаций. Высокий стандарт профессиональной деятельности ПВО – это самостоятельный ежедневный поиск таких обстоятельств под страхом того, что в соответствии с п.3 ст.29.1 Закона о рынке ценных бумаг ПВО может быть исключен из списка организаций, которые осуществляют деятельность ПВО. В настоящее время ПВО, в основном, занимается копированием уже раскрытой эмитентом информации. Здесь, конечно, немалую роль могут сыграть сами владельцы облигаций, которые могут собирать факты ненадлежащего исполнения ПВО своих обязанностей и направлять требования в ЦБ РФ об исключении ПВО из списка с приложением подтверждающих документов.
  4. В соответствии с пп.3 и п.3 ст.29.8 Закона о рынке ценных бумаг правом голоса на общем собрании владельцев облигаций по вопросам, поставленным на голосование, обладают все владельцы облигаций соответствующего выпуска, за исключением владельцев облигаций, являющихся лицами, контролирующими эмитента облигаций, или его подконтрольными организациями. Это крайне неудачная формулировка. И даже указание на запрет голосовать аффилированным лицам уже бы существенно помог в борьбе со злоупотреблениями эмитента при формировании группы владельцев облигаций, которые голосуют за невыгодную реструктуризацию. Очевидно, что данное решение не исключит всех возможностей злоупотреблений, однако могло бы их снизить.
  5. Презумпция доказывания преимуществ предложенной эмитентом реструктуризации, конечно, больше характерна для судебного процесса и ее могли бы использовать судебные инстанции, но и эмитент, для большей гарантии прав владельце облигаций, мог бы указывать в решении о выпуске облигаций свою обязанность о предоставлении такого обоснования в случае реструктуризации, и о получении рецензии на такое обоснование, например, от ведущих аудиторских компаний.
  6. Требуются дополнительные меры для того, чтобы 99 владельцев облигаций, которые не обращались с требованием о досрочном погашении облигаций, не решали судьбу того 1 владельца облигаций, который такое право реализовал. Возникает вопрос, почему иные владельцы облигаций, которые не совершали аналогичных действий, могут на ОСВО определять судьбу прав, которые они не реализовывали?
  7. Разбирательство о взыскании денежных средств может длиться год, на него будут потрачены ресурсы и если перед судебным решением появится решение ОСВО о реструктуризации – все усилия и расходы будут произведены напрасно, так как решение ОСВО распространится и на тех владельцев облигаций, кто обратился в суд. Работа аппарата суда окажется бессмысленной. В этой связи предполагается, что ОСВО не должно распространяться на тех владельцев облигаций, кто обратился за защитой своих прав в суд самостоятельно, без ПВО. Это будет способствовать тому, чтобы эмитент заранее готовился к возможной реструктуризации под страхом того, что наиболее шустрые владельцы облигаций обратятся в суд и, в случае выигрыша, им надо будет платить денежные средства.
  8. В соответствии с пп.5 п.4 ст.29.2 Закона о рынке ценных бумаг лицами, действующими в качестве представителей владельцев облигаций, не может быть определено (избрано) юридическое лицо, у которого имеется иной конфликт интересов, препятствующий надлежащему исполнению обязанностей представителя владельцев облигаций. В каждом конкретном случае необходимо устанавливать такие обстоятельства, конфликт интересов может быть совершенно разным. Например, может быть связь между ПВО и компанией, которая осуществляет реструктуризацию в интересах эмитента, - такой ПВО должен прекратить вести данную деятельность в отношении данного эмитента. Если же этого не будет сделано в определенный срок, то в соответствии с п.2 ст.29.4 Закона о рынке ценных бумаг у владельцев облигаций возникнет право требовать досрочного погашения облигаций.
  9. Одна из основных проблем для частных инвесторов – невыгодное ОСВО, которое может привести к полной потере капитала в результате заключения соглашения о новации или об отступном. В этой связи необходимо предоставить законодательную возможность закреплять в решении о выпуске облигаций более разнообразный порядок голосования по вопросам ОСВО, вплоть до согласия абсолютно всех владельцев облигаций с условиями реструктуризации. В этом случае будет предоставлена бОльшая свобода регулирования отношений между эмитентом и владельцами облигаций, и эмитент, чтобы показать привлекательность своего выпуска и бОльшую защищенность инвесторов сможет самостоятельно моделировать различные многоступенчатые порядки голосования с отменительными и отлагательными условиями.

Перечисленные проблемы и пути решения являются ключевыми, но не единственными в вопросах размещения и реструктуризации облигаций. Это лишь общие контуры, верхушка айсберга. Для нормального функционирования рынка облигаций требуется ведение диалога с привлечением независимых лиц, вести образовательную работу, в том числе и с судами, и вносить изменения в законодательство – все это потребует сил и времени на пути к созданию цивилизованного рынка облигаций. Мы будем рады услышать получить ваши замечания на данную заметку по адресу: info@bondholders.ru

Николай Павлов