Отчёт о визите АВО к эмитенту облигаций ООО «Центр-Резерв»

Илья Винокуров – член Совета Ассоциации владельцев облигаций;
Михаил Локшин – член Ассоциации владельцев облигаций;
Виталий Клименко – член Ассоциации владельцев облигаций;

Со стороны эмитента во встрече участвовали:
Евгений Васильевич Лопатин – один из учредителей (15% принадлежит ему);
Игорь Геннадьевич Петриков – директор "Центр-Резерв";
Павел Сергеевич Пустотин – начальник отдела инвестиций.

Все участники произвели впечатление как специалисты, погруженные в жизнь эмитента, в сельскохозяйственный рынок Самарской области и технологические процессы.

В ходе поездки группа инвесторов посетила 2 объекта – забойный цех и свиноферму.

Забойный цех был приобретен в 2018 году. В данный момент он не функционирует, а на его строительство и запуск ранее была выделена субсидия от Минсельхоза Самарской области. Состояние внутри сооружений субъективно выглядит лучше, чем на фотографиях (см. следующие разделы отчета), на площадке присутствует оборудование. Оборудование почти новое, стоит готовая линия испанской фирмы Mecanova, обслуживается 17 людьми, способна забивать в 10 раз больше туш, чем малый забойный цех, находящийся на территории свинокомплекса. Холодильное оборудование (купленное - со слов эмитента) находится в ящиках внутри помещений и на территории комплекса, не смонтировано.

Стоимость заброшенного мясокомбината при покупке с торгов по информации эмитента составила около 60 млн руб. Размер субсидии составляет 70% от стоимости понесенных затрат на запуск цеха, в показанных документах фигурируют финальные цифры от 67 до 74 млн руб. без НДС. По грубым расчетам это половина понесенных затрат. Исходя из суммы требований в исковом заявлении регионального Минсельхоза к эмитенту общая сумма инвестиций в цех может составить порядка 184 млн руб. (62 млн руб. × 2 = 124 млн руб. + 60 млн руб. стоимости покупки). Это вполне соответствует данным отчёта эмитента о сумме понесенных затрат на цех в размере 178 млн руб. на 31.12.22.

По итогам осмотра помещений можно сделать вывод, что для запуска еще требуются ремонт помещений, проверка коммуникаций, техническое обслуживание линии убоя. В одном помещении под холодильное оборудование ремонт более серьезный – слом стен и обшивка сэндвич-панелями. По словам эмитента, в среднем направляется по 5 млн руб. собственных средств в месяц на проведение работ, но работы затягиваются, и финансирование недостаточное. Закуплены сэндвич-панели, которые сложены на территории комплекса. В котельной ремонт выглядит завершенным. На момент посещения на объекте велись какие-то работы.

Второй объект посещения - свиноферма, которая состоит из двух площадок, расположенных рядом друг с другом, примерно одинакового размера. На первой площадке внутрь помещений не заходили из-за плотного графика визита. Были продемонстрированы строгие требования к дезинфекции. В момент посещения разгружалась цистерна с комбикормом.

Группа посетила забойный цех при свиноферме (максимальная мощность – 15 голов в час), функционирующий, в момент визита уже был закончен дневной забой, полы вымыты. Сотрудники были одеты в спецодежду, забойный цех выглядел чистым. Сотрудники показали холодильник с субпродуктами, упакованными в пакетах, полутуши, машину подвозящую «живок» (живых свиней) к забойному цеху.

На второй площадке находится репродуктивный цех, в котором содержатся матки и маленькие поросята. Так же внутрь группа не заходила из-за нехватки времени и необходимости строгих санитарных правил. Рядом со второй площадкой находится офис.

Опираясь на озвученные эмитентом цифры, мы произвели примерные расчеты объема выручки, близкого к реальному по следующему алгоритму:

1.Свинья вырастает до состояния убоя примерно за 160 дней, то есть за год поголовье сменится примерно 2 раза. Со слов эмитента в свинокомплексе одновременно находится порядка 30 000 свиней, то есть за год забьют 60 000 (точные подсчеты не вели). Продуктами на продажу являются полутуши или живок в пропорции примерно 50/50.

2.В данный момент живок стоит 122 руб./кг, полутуша 182 руб./кг. Средний вес свиньи при забое составляет 110 кг. Будем считать, что живок отгружается по этому весу, а полутуши по 82 кг. Посчитано как выход из живого в полутуши 74% максимум (по комментариям генерального директора АО «Сергиево-Посадский Мясокомбинат» Евгения Макарова в телеграмм-чате GoodBonds). То есть за год выходит 30 000 × 110 × 122 = 402 млн руб. по живку и 30 000 × 82 × 182 = 447 млн руб. по полутушам. Максимум, что эмитент может выручить суммарно – 849 млн руб. в этом году (с НДС).

3.Объем выручки от животноводства из годового отчета эмитента без НДС по 2022 году составляют – живок 398,3 млн руб. и полутуши 309,5 млн руб. итого 707,8 млн руб. без НДС или 786,3 млн руб. с НДС (по ОКВЭД Разведение свиней НДС составляет 10%), что очень близко к расчетным цифрам. Расчет очень примерный, так как неизвестно точное поголовье и не учитывалось изменение цен на живок и полутуши.

4.Операционные затраты в месяц со слов эмитента составляют:

Итого 43 млн руб. в месяц. Таким образом, эмитент тратит минимум 516 млн руб. в год, не считая фонд оплаты труда, коммунальные платежи, а также обслуживание долга. Налог на прибыль эмитент не платит как сельхозпроизводитель.

5.Сельское хозяйство: просеяно 2 145 га подсолнечника, 645 га кукурузы. В выручке это отразится в лучшем случае в 1-2 квартале 2024 года. По самым смелым подсчётам можно оценить потенциал на 50 млн руб. плюс в выручке. Это при том, что со слов эмитента уже потратили 20 млн руб. Нет понимания сколько еще нужно будет потратить, а также неясен вопрос с хранением.

В общем и целом, цифры по выручке соотносятся с цифрами в отчетности кроме того факта, что в 2022 году основным поставщиком и покупателем эмитента являлось ООО «Самарский комбикормовый завод», а сельским хозяйством они до этого года не занимались.

Несмотря на сложившееся впечатление о работающем и зарабатывающем бизнесе, мы хотели бы обратить внимание на некоторые особенности и нестыковки в планах и действиях эмитента, которые могут послужить источником кредитного риска.

Эмитент заявлял следующий план: получить субсидию из государственного бюджета, привлечь облигационный долг на строительство и запуск забойного цеха, за счет роста оборота заработать прибыль и расплатиться с кредиторами.

Субсидия была получена, облигационные средства привлечены, однако, эмитент приобрел земельный участок на сумму порядка 224 млн руб. у Самарского комбикормового завода (СКЗ), которая находится под обременением у Самарской логистической компании (СЛК), причем учредитель СКЗ раньше был в учредителях Центр-резерва, и СКЗ поставляет комбикорм на Свинокомплекс.

Данное решение эмитент объясняет вертикальной интеграцией бизнеса (сами будут производить и поставлять на свинокомплекс комбикорм, а излишки продавать в рынок), а также диверсификацией (в случае чего участок можно будет поделить на части и распродать).

Данное решение и обоснование кажется весьма сомнительным, особенно в свете того, что в производстве находится иск регионального Минсельхоза о возврате субсидии, а забойный цех так и не достроен.

Ознакомившись с документами, мы можем сделать предположительные выводы о том, что ведутся какие-то переговоры с Минсельхозом, а сами представители Центр-Резерв отмечают, что ставят себе цель достроить цех до Нового Года. В таком случае субсидию возвращать не придется, и появится возможность привлечь еще. Но для запуска цеха по нашим оценкам необходимо еще порядка 200 млн руб.

По нашему мнению, данный план выглядит весьма сомнительным. Копии документов по субсидии Минсельхоза Самарской области нам были предъявлены. Последние данные в документах датированы декабрем 2021 года. Следы прошедших событий 2022 года год в документах не отражены и эмитентом не комментировались. Данные об исполнении цели субсидии отражены в бюджете 2022-2023 г.г., поэтому требование Минсельхоза о завершении работ в 2023 году выглядит логично.

Более того, при более глубоком анализе мы можем прийти к выводу, что необходимости в забойном цехе у эмитента может и не быть. Малый (действующий) забойный цех работает в одну смену, и, если есть такая необходимость, возможно увеличение выпуска полутуш в 3 раза. Какой тогда объем свиней планируется забивать на новом забойном цехе?

Конкретику эмитент озвучить не смог, при этом забойный цех строят уже пять лет. В конечном итоге у эмитента на балансе накопятся высокие капитальные затраты, от которых неизвестно когда будет получена отдача, а долговая нагрузка станет такой, что предприятие может просто не вытянуть.

Таким образом, у Центр-Резерва из реальных активов имеются:

На мой взгляд — это крайне сомнительная затея с новым выпуском.

1. Они хотят потянуть дело с судом по субсидии. Достроить до конца года убойный цех. Показать в суде, что теперь он есть и субсидию можно не возвращать. Хотя я тут не совсем согласен, что так просто это решается. Суд рассматривает обстоятельства, которые были на момент обращения. В общем, не считаю таким однозначным такой исход дела.

2. Новый выпуск не решит проблему с достройкой убойного цеха. Пока его подготовят и выйдут на размещение уже будет сентябрь-октябрь. Соответственно на достройку у них будет 2-3 месяца, и они просто ну никак не успеют.

3. По итогу получится, что у них будет на 2024 год 400 млн руб. облигационного долга + 100 млн руб. долга Совкомбанку. Они на обслуживание долга должны будут за год отдать 70 млн руб. процентами + 40 млн руб. выплатами амортизации по первым двум выпускам + 62 млн руб. возврат субсидии. Итого 170 млн руб. нужно отдать за 2024 год. При этом крайне сомнительно, что они просто это потянут.

4. Рост выручки за счет зернотрейдинга имеет признаки накрутки, так как основным поставщиком и покупателем является ООО «Самарский комбикормовый завод», земля у которого и была куплена.

Отдельно про поля и выращивание. По сути, они кого-то наняли, кто эти поля засеял. Какой фактической будет результат мы узнаем много позднее. Мы, по сути, не можем быть даже уверены в том, что именно они там что-то выращивают, поскольку они могли отдать поле в аренду. Мы даже толком не знаем их ли это поле, которое нам показывали издалека.

Когда мы ехали в машине, я спросил у Евгения Васильевича Лопатина, а где тот кусок под дачи и коттеджи с озерами. Он сказал, что затрудняется даже сказать, где, справа или слева от дороги. Но допустим они там выращивают и вот прямо именно столько заработают на этом, то это порядка + 50 млн руб. в год.

5. Производство свиней более-менее стабильное по объему. Цены стабильные по годам. Роста в объемах производства быть не может. Они примерно выращивают столько, и сильно больше быть не может.

6. Абстрагируясь от прошлого. Допустим, что поверим в то, что эмитент никак не связан с предыдущими реинкарнациями свинокомплекса. Получается вообще глупость и сплошные нестыковки. Они купили у банкротного СВ Поволжье убойный цех в 2018 году. А производством свиней занялись только в 2019. Что явно не стыкуется. В 2021 году они сделали свою бойню на свинокомплексе. А тот убойный цех так и не делали.

7. Мое мнение осталось тем же, что и было. Убойный цех, на который занимают деньги, просто не нужен. На нем некого забивать. Сейчас они продают половину живком. Если они сами будут забивать, то просто растеряют рынок сбыта в лице двух комбинатов, тогда им придется искать сбыт на этот объем.

При этом уже сейчас они могут этот объем забить у себя на бойне на свинокомплексе просто организуя работу в 2 смены. Они говорят, что смогут возить живок из других регионов на забой. Назывались Саратов и Воронеж. Саратов – 400 км, Воронеж – 800 км. Это не может быть экономически целесообразным.

Если возить живок из других регионов, им понадобится еще заем на оборотку, чтобы этот живок закупать. А также понадобится рынок сбыта на этот объем, который будет в 6,5 раз больше, чем они сами выращивают. Это они прокомментировали так, что смогут или взять кредит под залог убойного цеха или еще один заем в облигациях.

8. Я им не поверил. Они с невозмутимым видом повторяли свое.

9. Я не увидел у них от всей этой деятельности достаточного дохода, чтобы обслужить долг. Я не увидел ни одной причины почему им выгодно выплатить долг.

Петриков говорит, что Центр-Резерв завозит первых свиней в начале 2018 года. Почему-то звучит про группу компаний Центр-Резерв. Но сейчас они говорят, что сами по себе и никак не связаны

Февраль 2018. Петриков говорит, что Интер-Импекс завозит первых свиней.